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為實體經濟服務應是貨幣政策主要目標
發布時間:2017-07-15 17:20
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  央行日前發布的金融數據顯示,6月末M2余額同比增長9.4%,比上月末再降0.2個百分點,創歷史新低。央行有關部門負責人解釋說:M2增速放緩的主要原因是金融體系持有的M2增長慢,這是金融監管協調加強、金融體系主動降低內部杠桿導致的,而金融對實體經濟的支持力度較為穩固。

  當前貨幣政策松緊適度、對實體經濟支持力度穩固的有力證據是信貸和融資維持較快增速,6月末,人民幣貸款余額同比增長12.7%,社會融資規模存量同比增長12.8%。

  廣義貨幣M2的增速是我國貨幣政策的重要中介目標,每年的政府工作報告都制訂其預期目標。今年的預期目標是12%,6月末M2的實際增速距離這個目標比較遠。從2016年開始,政府工作報告也提出了社會融資規模余額的預期增長目標,這兩年分別為13%和12%。這就是說,社會融資規模存量的增速也是我國貨幣政策的重要中介目標。就這個中介目標來說,當前貨幣政策與預期目標基本符合,總體上是松緊適度的,還略微偏寬松。從現在的情況看,應該說,社會融資規模存量這個中介目標比M2對貨幣政策效果的度量更為準確。

  貨幣政策的目標可以分成三個層次——最終目標、中介目標、操作目標。對于各國的央行來說,這三個層次的目標都是不斷演化的。傳統理論將最終目標總結為四類:經濟增長、充分就業、物價穩定、國際收支基本平衡。我國的貨幣政策是多目標制的,總體而言就是要支持經濟發展,當前還需要強調,是支持實體經濟發展。操作目標是央行通過政策工具就能直接實現的目標,例如基礎貨幣投放量等。人民銀行現在擁有豐富的政策工具,可以很精準地實現操作目標。從可以準確實現的操作目標到不能直接實現的最終目標,需要經過中介目標,它應該具有相關性、可測性和可控性,這樣央行才可以借助政策工具,比較準確地進行調控,并藉此實現最終目標。

  正如央行有關負責人在“就5月份貨幣信貸數據答記者問”中所言,隨著市場深化和金融創新,影響貨幣供給的因素更加復雜,M2的可測性、可控性以及與經濟的相關性亦有下降。那么,為什么M2的可測性、可控性、相關性會下降呢?

  廣義貨幣M2是由狹義貨幣M1(包括流通中的現金和單位活期存款)和準貨幣組成。隨著金融的發展,準貨幣的范疇是變化的。我國的準貨幣最初包括單位活期存款和居民儲蓄存款;從2001年7月起,“證券公司客戶保證金”被納入進來;從2015年11月起,“非存款類金融機構在存款類金融機構的存款”和“住房公積金存款”又被納入進來。于是,M2中就有了金融體系持有的準貨幣。這幾年來,很多人將存款轉為了銀行理財,這使M2增速出現了一定程度的下滑。銀行理財和定期存款一樣,可以比較容易地轉化為貨幣用于支付,因此,可以考慮納入進M2.

  這兩個月導致M2增速降至個位數、干擾貨幣政策松緊判斷的是金融體系持有的M2,而不是個人購買的理財產品。有分析表明,居民部門持有的M2雖然增速較低,但比較穩定。而金融體系持有的M2增速很不穩定,一時高一時低,在金融監管寬松的時候擴張,在金融監管加強時收縮。由此導致M2增速大幅波動,因此,用M2為中介目標衡量貨幣政策效果,會出現失真。

  這不但是M2指標的效能下降,而且反映了貨幣政策對實體經濟的影響減弱了。貨幣政策與實體經濟之間隔著一個越來越龐大的金融體系,貨幣在投放的過程中,先要在金融體系層層流轉,最后還有一部分不進入實體經濟,而是形成空轉;實體經濟的狀況向政策部門反饋時,其信息也要經過金融體系的過濾。這樣的隔閡,其實不只發生在M2,社會融資規模存量同樣受影響。

  因此,貨幣政策的目標要實現,一方面,需要改革政策框架,更加明確支持實體經濟這個最終目標,合理調整中介目標(如調整M2的統計口徑),操作目標也可能需要改變。另一方面,需要努力暢通貨幣政策傳導渠道,使貨幣投放能夠更加直接地進入實體經濟,而實體經濟的狀況能夠直接地向政策部門反饋。簡而言之,貨幣政策與實體經濟之間的聯系需要更加直接。
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